SOMMARIO:

La “crisi” dei fondi comuni di investimento: tra autonomia patrimoniale e soggettività\ - 1. Premessa. - 2. I fondi comuni di investimento tra autonomia patrimoniale e soggettività: riflessi sulla responsabilità patrimoniale per le obbligazioni “del fondo” e sul regime dominicale per i beni “del fondo”. - 3. (Segue): il peculiare atteggiarsi della responsabilità patrimoniale dei fondi comuni di investimento tra rules e standards. - 4. Configurabilità e caratteri della “crisi” dei fondi comuni di investimento tra prospettiva patrimoniale e prospettiva finanziaria. - 5. (Segue): le condotte dovute dalla SGR al verificarsi o all’approssimarsi della crisi. - NOTE

La “crisi” dei fondi comuni di investimento: tra autonomia patrimoniale e soggettività\

1. Premessa.

Con un intervento legislativo [1] sinora ben poco indagato [2], il legislatore ha in tempi recenti introdotto nel corpo dell’art. 57 del t.u.f. dedicato alla liquidazione coatta amministrativa di SIM, SGR, SICAV e, ora, SICAF un nuovo comma, il 6°-bis, finalizzato a disciplinare situazioni di “crisi” [3] del fondo comune di investimento (o di un suo comparto), ipotesi fino a quel momento priva di alcuna disciplina positiva. E tuttavia, l’aggravarsi della congiuntura economico-finanziaria e la sua pervasività in ogni settore dell’economia, associate alla “mutazione genetica” [4] osservabile per alcune particolari tipologie di fondi (specie quelli immobiliari e di private equity) innanzi alle oggi accresciute possibilità di loro indebitamento, ha evidentemente e condivisibilmente indotto il legislatore a confrontarsi con una patologia della vita dei fondi fino a quel momento non considerata meritevole di disciplina; forse perché ritenuta ipotesi di per sé financo non riscontrabile nella realtà o, comunque, assorbita da quella della crisi della SGR in base all’opzione dogmatica che, rifiutando di riconoscere soggettività al “fondo comune d’investimento”, individua nella SGR il soggetto debitore di “ultima istanza” per le obbligazioni “del fondo”, tema su cui ci soffermeremo nel prossimo paragrafo. Certo è che l’intervento, se da un lato apporta certezza al sistema con riguardo ad una situazione che oggi pare divenuta meno anomala e remota, collocandola correttamente in una dimensione concorsuale prima del tutto sconosciuta, dall’altro contribuisce a riaprire prospettive generali di inquadramento sistematico della fattispecie “fondo comune investimento” che – sia in ambito di diritto fallimentare, sia in ambito di diritto dell’intermediazione finanziaria – potrebbero prestarsi ad alimentare e accelerare un ripensamento critico di alcuni assunti che sono alla base dei rispettivi impianti teorici e che nel citato intervento normativo potrebbero trovare un’utile conferma di diritto positivo rispetto ad approcci dogmatici che più o meno faticosamente si stavano facendo strada. Da un lato, infatti, la previsione di una procedura a cui venisse riconosciuta natura concorsuale e che risultasse esplicitamente applicabile ad [continua ..]

2. I fondi comuni di investimento tra autonomia patrimoniale e soggettività: riflessi sulla responsabilità patrimoniale per le obbligazioni “del fondo” e sul regime dominicale per i beni “del fondo”.

Centrale ai fini del discorso che stiamo affrontando è dunque la comprensione di come si atteggi oggi la responsabilità patrimoniale nell’ambito della gestione collettiva del risparmio laddove questa faccia ricorso allo schema del fondo comune di investimento e cioè, tra quelli normativamente disponibili, al modello di natura contrattuale [14]. Il dato di diritto positivo, che era stato modificato nel recente passato [15] con effetti potenzialmente “rivoluzionari” ma, come si vedrà, del tutto ambigui e insoddisfacenti in termini di chiarezza, è individuabile nel previgente art. 36, 6° comma, t.u.f., dalla cui lettura, nella formulazione originaria, emergeva il regime giuridico tipico di un “patrimonio autonomo” [16], come tale distinto dal patrimonio della SGR e da quello dei partecipanti e insensibile alle pretese dei creditori della stessa SGR, del depositario o del sub-depositario oltreché a quelle dei creditori dei partecipanti che possono soddisfarsi solo sulle quote dei medesimi. Si leggeva poi che «delle obbligazioni contratte per suo conto, il fondo comune di investimento risponde esclusivamente con il proprio patrimonio». Un tale dato normativo richiede di essere calato nella lunga e travagliata elaborazione teorica che dottrina e giurisprudenza hanno sviluppato attorno alla natura giuridica dei fondi comuni d’investimento nei trent’anni di vita di questi organismi nel nostro ordinamento. Non è possibile in questa sede dar conto compiutamente di tale evoluzione, oscillante tra tesi soggettivistiche ed oggettivistiche, tra soggetto e patrimonio acefalo [17], potendoci soffermare ad analizzare solo le sue tappe più vicine e rilevanti. Una di queste è senz’altro la già citata sentenza della Suprema Corte [18] – inusitata per vastità e profondità di analisi sulla tematica dei fondi comuni d’investimento e occasionata da una vertenza in materia di legittimazione attiva, di natura processuale e sostanziale e, in particolare, di trascrizioni immobiliari – che sanciva la natura dei fondi come “patrimoni separati della società di gestione che li ha istituiti”, negando ad essi alcuna soggettività giuridica. Da una tale impostazione [19], la Corte faceva seguire, seppur come obiter dictum estraneo alla ratio [continua ..]

3. (Segue): il peculiare atteggiarsi della responsabilità patrimoniale dei fondi comuni di investimento tra rules e standards.

Volendo avanzare nell’analisi del regime di responsabilità patrimoniale configurabile per i fondi comuni di investimento [48] occorre in primis considerare come questa si atteggi in maniera peculiare, specie con riguardo a quanto classicamente (per quanto non più necessariamente [49] riscontrabile nell’ambito di altri fenomeni della realtà giuridica, in particolare quello societario. Una volta individuato nel “fondo comune” il solo soggetto debitore verso i “creditori del fondo”, occorre considerare quale funzione venga ad assumere il patrimonio “conferito” dai sottoscrittori (e affidato in gestione alla SGR) che costituisce il nucleo originario della massa patrimoniale gestita e in continuo divenire; e tale tema è inscindibilmente connesso a quello della qualificazione che deve attribuirsi al rapporto che lega i partecipanti al fondo e, sotto questo profilo quindi, alla qualificazione dei primi in termini di “creditori”, ovvero di “creditori di ultima istanza”, apportatori di “capitale di rischio”. Anche tale tematica pare assai poco indagata e oggetto di numerose incomprensioni e ambiguità, riscontrandosi nella normativa regolamentare e di vigilanza uno spesso inconsapevole, ma comunque ambiguo e fuorviante, utilizzo di concetti importati acriticamente dal paradigma delle società di capitali. Il rapporto giuridico intercorrente tra partecipanti e fondi (o SGR) pur essendo stato oggetto di molteplici e diverse qualificazioni in sede civilistica [50]individua in capo ai partecipanti, secondo una prevalente impostazione [51], un “diritto di credito” nei confronti della SGR (o, dovrebbe ritenersi, ove si riconosca ad esso un’autonoma soggettività, del fondo) e, quindi, in capo ai partecipanti lo status di “creditori” della SGR (o del fondo). Il contenuto di tale diritto di credito è identificabile, essenzialmente, nella restituzione di un valore in numerario corrispondente al valore delle quote del fondo detenute (dovendosi prescindere perlomeno in ottica civilistica – come ora si dirà – da alcuna diversità “ontologica” tra distribuzioni a titolo di “proventi” della gestione e quelle a titolo di “restituzione” del capitale conferito); restituzione che potrà e dovrà [continua ..]

4. Configurabilità e caratteri della “crisi” dei fondi comuni di investimento tra prospettiva patrimoniale e prospettiva finanziaria.

Attesa la specifica sua natura di “patrimonio” costituito inizialmente dalle disponibilità patrimoniali attive (tipicamente liquidità o, nei fondi ad apporto, beni immobiliari) conferite dai partecipanti sottoscrittori delle quote, la configurabilità stessa di “obbligazioni” e “debiti” a carico del fondo (e per di più di entità tale da minarne l’equilibrio patrimoniale) era tradizionalmente e pare tuttora ipotesi nient’affatto scontata che richiede, dunque, di essere più attentamente impostata. In particolare, una tale evenienza non era certo stata originariamente considerata fisiologica, posto che nel fenomeno della gestione collettiva del risparmio non è generalmente riferibile al fondo, in quanto tale, alcuna attività economica o imprenditoriale [74] fatta di una sequenza di atti economici di segno positivo e negativo che nel loro continuo combinarsi possano dar luogo a situazioni di squilibrio patrimoniale o anche solo di illiquidità; certo, una tale prima osservazione può, calata nella realtà, mostrarsi oggi non sempre così fondata e, come si dirà, massimamente con riguardo a quella specifica tipologia di fondi che sono i fondi immobiliari e di private equity [75]. Al fondo comune, come detto, è (nella generalità dei casi) riferibile un compendio patrimoniale – certamente non statico, ma in continua evoluzione, secondo quelle che sono le linee di gestione caratterizzanti la politica del fondo, discrezionalmente interpretate e implementate dalla SGR – tendenzialmente in attivo [76]. Certo, nello svolgimento dell’attività di gestione ogni SGR contrae per conto e nell’interesse del fondo (e, a seconda della tesi a cui si acceda sul tema della “soggettività”, “in nome proprio” o “in nome del fondo”) rapporti giuridici di varia natura, essendo poi autorizzata ad “imputare” (“accreditare” o ad “addebitare”) al fondo stesso le risultanze attive e passive di tale attività [77]; nella fisiologia, le componenti passive di tale gestione saranno però e perlopiù di entità marginale (anche in virtù dell’operare di covenants regolamentari o contrattuali) rispetto alle attività del fondo stesso; ma anche così non [continua ..]

5. (Segue): le condotte dovute dalla SGR al verificarsi o all’approssimarsi della crisi.

Così inquadrata la situazione di “insolvenza” che deve ritenersi considerata nell’ambito del citato art. 57, comma 6°-bis, t.u.f. e che, come visto, deve ricostruirsi in termini non uniformi a seconda della tipologia di fondi che si stia considerando, ci si può interrogare su quali siano le condotte richieste e dovute – e connesse responsabilità per il caso di mancato loro ottemperamento – in capo all’organo gestorio, la SGR (e, per quanto di competenza, al depositario), al sopraggiungere di una situazione di crisi. La già rilevata mancanza, nel vigente sistema, di un meccanismo normativo di allerta [102], che sia capace di segnalare per tempo il sopraggiungere della crisi e di far scattare strumenti di limitazione dei danni – e, comunque, di prevenzione di condotte opportunistiche e di moral hazard che porterebbero all’aggravamento della posizione dei creditori a vantaggio di altri stakeholders, in particolare, qui, dei partecipanti o della stessa SGR che, ad esempio, continuasse a incamerare dal fondo le sue commissioni di gestione – imporrà allora necessariamente in capo all’organo gestorio un dovere di monitoraggio e pianificazione, anche maggiore di quanto non sia riscontrabile in ambito societario [103]. A tal fine non potrà non rilevare, allora e innanzitutto, l’esistenza di covenants regolamentari applicabili al fondo in merito all’indebitamento massimo assumibile (e mantenibile). Come già visto sia per i fondi mobiliari ma, in particolare, per quelli immobiliari, nella normativa secondaria e di vigilanza (come oggi integrata da quella di derivazione europea, in particolare dal reg. delegato (UE) n. 231/2013) sono previsti, a tal fine, rigorosi limiti prudenziali [104]. Benché le norme regolamentari in questione facciano più volte riferimento all’operatività del suddetto limite in relazione all’“assunzione” [105] di indebitamento, non pare potersi dubitare che tale limite sia da intendere come perdurante lungo tutta la vita del fondo, imponendo ai gestori un suo costante monitoraggio e, comunque, di astenersi dal determinarne essi stessi lo sforamento, ad esempio per effetto di distribuzioni patrimoniali [106]. Ma anche in assenza di alcuna rule [107], l’atteggiamento dei gestori dovrà comunque essere [continua ..]

NOTE